PV Tài chính Doanh nghiệp đã có buổi trao đổi với chuyên gia tài chính ngân hàng là TS.Nguyễn Trí Hiếu, để làm rõ vấn đề này.

Từ đầu năm 2022, các doanh nghiệp phát hành tăng mua lại trái phiếu trước hạn. Trong quý cuối năm, tần suất mua lại càng dồn dập hơn, nhất là các doanh nghiệp bất động sản (BĐS). Thưa ông, ông nhận thấy nguyên do là gì?

Có nhiều lý do lý giải cho việc doanh nghiệp mua lại trái phiếu trước hạn đã phát hành.

Thứ nhất là dự án sử dụng nguồn vốn trái phiếu đang triển khai nhưng doanh nghiệp thấy không còn khả thi nữa. Doanh nghiệp muốn trả nợ cho các trái chủ để giảm gánh nặng tài chính, nên họ mua lại sớm.

Thứ hai là bất ngờ doanh nghiệp có nguồn vốn dư thừa, hoặc vay được nguồn khác có lãi suất thấp hơn trái phiếu. Mua lại sớm trái phiếu sẽ giúp họ giảm được chi phí vốn.

Thứ ba, việc mua lại trước hạn bắt nguồn từ Nghị định 65. Nghị định này cho phép các nhà phát hành mua lại trái phiếu trước hạn nếu các trái chủ yêu cầu. Tuy nhiên, với những đợt phát hành trái quy định pháp luật, bao gồm việc sử dụng vốn sai mục đích, các nhà phát hành buộc phải mua lại trước hạn nếu không muốn bị xử lý theo quy định pháp luật.

Tiến sĩ Nguyễn Trí Hiếu: nguyên nhân những đợt mua lại trái phiếu trước hạn có thể rơi vào trường hợp thứ ba.

Trong trường hợp đầu, nếu dự án kém khả thi, thực tế doanh nghiệp cũng dùng nguồn vốn đó để thực hiện dự án khác. Ngoài ra, trong lúc thị trường vốn đang bị “siết lại” và lãi suất ngày càng tăng cao, việc tìm ra nguồn vốn rẻ lúc này là không thực tế. Do đó, hai lý do đầu có vẻ không đứng vững.

Vì vậy, có thể thấy nguyên nhân những đợt mua lại trái phiếu trước hạn có thể rơi vào trường hợp thứ ba.

Thưa ông, vậy làm sao biết được doanh nghiệp phát hành có sử dụng vốn sai mục đích hay không?

Đây là vấn đề quá lớn và tiếc rằng chúng ta đã phát hiện quá muộn.

Hợp đồng trái phiếu thường phải ghi rõ doanh nghiệp phát hành sẽ sử dụng số tiền huy động được vào những dự án cụ thể nào. Ngoài ra, các trái chủ cũng phải có một đại diện pháp lý để kiểm tra doanh nghiệp có sử dụng vốn đúng mục đích không và có thực hiện đúng cam kết hay không.  Nếu có vấn đề, đại diện pháp lý sẽ thay mặt các trái chủ thương lượng với doanh nghiệp, thậm chí khởi kiện thay các trái chủ.

Cho đến khi Nghị định 65 ra đời thì hầu như các trái chủ chưa có đại diện pháp lý. Vì vậy, khi nhà phát hành có sai phạm thì các trái chủ phải chịu hậu quả vì thiếu kiểm tra giám sát. Về mặt nguyên tắc, khi nhà phát hành làm sai thì đã vi phạm pháp luật, sẽ bị pháp luật điều chỉnh.

Đại diện pháp lý có thể là công ty chứng khoán được không?

Rất tiếc là không!

Các công ty chứng khoán hoặc ngân hàng khi bán trái phiếu giúp nhà phát hành thì chỉ được coi như nhà môi giới, vì họ được hưởng huê hồng từ nhà phát hành. Hơn nữa, nhân viên các công ty này khi bán trái phiếu cho nhà đầu tư cũng hứa hẹn rất nhiều. Họ có thể là đại diện pháp lý cho các trái chủ trừ khi có thỏa thuận giữa ba bên gồm nhà phát hành, công ty chứng khoán (hoặc ngân hàng) và các trái chủ.

Cũng chính vì những lời hứa hẹn này mà hiện nay, nhiều nhà đầu tư không biết ai đại diện cho mình, không biết giám sát doanh nghiệp thế nào và cũng không biết kiện ai. Đây là thiếu sót rất lớn trong hệ thống vận hành thị trường trái phiếu vừa qua.

Hiện tại, nhiều doanh nghiệp BĐS phải gánh những khoản nợ vay lớn, tiền và tương đương tiền không còn nhiều. Nhưng họ công bố mua lại các khoản trái phiếu khá lớn và thành công, như DIC Corp chẳng hạn. Theo ông, các kế hoạch mua lại này dùng nguồn vốn nào?

Doanh nghiệp có thể sẽ phải tận dụng tất cả các nguồn lực của họ để mua lại trái phiếu.

Họ có thể phải “lấy chỗ này đắp chỗ kia”, thương lượng với các trái chủ để mua lại trái phiếu với giá giảm rất sâu, họ cũng có thể bán tài sản của họ cho trái chủ với những ưu đãi nhất định về giá…

Nguồn vốn để mua lại trái phiếu chính xác ở đâu thì chỉ những doanh nghiệp mua lại mới biết được.

Tuy nhiên, thường với những trường hợp doanh nghiệp đang cạn tiền, họ phải vay vốn ở đâu đó, ngay cả với những nguồn không chính thức (ngoài ngân hàng hoặc công ty tài chính). Nếu không xử lý sớm, họ có thể bị điều tra. Đứng trước hai lựa chọn là bị điều tra hoặc phải xoay sở, tất nhiên họ phải tìm mọi cách vay tiền. Còn nguồn vốn chính xác ở đâu thì chỉ những doanh nghiệp đó mới biết được.

Thủ tướng Phạm Minh Chính đã có ý kiến rằng không thể không xử lý các sai phạm về trái phiếu. Theo ông, vậy có nên “giải cứu” thị trường trái phiếu không?

Trước hết, tôi đồng ý với Thủ tướng Phạm Minh Chính là phải xử lý dứt điểm các sai phạm về trái phiếu. Có thể nói đây là cơ hội “ngàn năm một thủa” cho Việt Nam để cải tổ lại hệ thống tài chính, tạo ra hoạt động bền vững và nâng tầm thị trường trái phiếu Việt Nam.

Tuy nhiên, vấn đề là hiện nay phải xử lý như thế nào. Nếu xử lý hết các doanh nghiệp sai phạm, cho “chết” hết, thì dễ tạo ra “hiệu ứng Domino”. Khi đó, không những thị trường trái phiếu có thể gặp khủng hoảng, mà còn kéo theo sự khủng hoảng ở thị trường chứng khoán và cả hệ thống ngân hàng. Số lượng trái phiếu đang chiếm hơn 10% tổng tài sản của các ngân hàng, con số khá lớn.

Vì vậy, chúng ta không thể để hệ thống tài chính đổ vỡ được. Để xử lý vấn đề trái phiếu, tôi xin đề xuất vài giải pháp.

Đầu tiên, đối với những doanh nghiệp có thể trả một phần nợ trái phiếu trước hạn hoặc có tài sản đảm bảo là cổ phiếu, hãy để các trái chủ chuyển đổi trái phiếu thành cổ phiếu doanh nghiệp.

Thứ hai là nhà phát hành bán lại tài sản cho các trái chủ với mức chiết khấu sâu (Thanh toán bằng hiện vật – Payment in Kind).

Nếu các giải pháp trên vẫn không xử lý được, có lẽ Chính phủ nên thực hiện chương trình hoãn nợ (Credit Moratorium) trong 1 năm cho tất cả các nhà phát hành đúng luật. Doanh nghiệp nào phát hành sai luật sẽ không được áp dụng. Trong chương trình “Credit Moratorium”, các trái chủ không được yêu cầu trả nợ hoặc kiện nhà phát hành. Trong thời gian đó, Ngân hàng Nhà nước cần có chương trình cho vay đặc biệt để các nhà phát hành phục hồi kinh doanh, có nguồn lực trả nợ cho các trái chủ. Các giải pháp này giúp ngăn chặn sự khủng hoảng của thị trường trái phiếu.

Trong khi chờ Chính phủ xem xét “giải cứu” thì các doanh nghiệp nên làm gì để giải tỏa áp lực trái phiếu đáo hạn, trong khi nguồn lực tài chính còn hạn chế?

Điều đầu tiên các nhà phát hành nên làm là ngồi lại với các trái chủ và thông báo tình trạng thực tế của doanh nghiệp. Kế đến là phải thương lượng về kế hoạch tái cơ cấu doanh nghiệp, kế hoạch trả nợ và tăng quyền lợi cho các trái chủ. Cuối cùng, doanh nghiệp nên thương lượng để nhờ ngân hàng bảo lãnh, dù cửa này rất hẹp. Nhưng dù sao, doanh nghiệp phải tìm mọi cách để xử lý vấn đề của chính họ.

Thưa ông, có nên sửa Nghị định 65 không?

Tôi cho rằng rất nên!

Một trong những đề nghị của tôi khi sửa Nghị định 65 là trong tương lai, tất cả các trái phiếu phát hành phải có xếp hạng tín nhiệm.

Hiện tại, Nghị định 65 chỉ quy định phải có xếp hạng tín nhiệm nhưng chỉ với những khoản phát hành từ 500 tỷ đồng trở lên. Nếu như vậy, các nhà phát hành dễ dàng lách được quy định bằng cách chia nhỏ các đợt phát hành.

Bên cạnh đó, cần phải tăng cường vai trò đại diện pháp lý cho các trái chủ. Đến nay, vai trò này vẫn rất mờ nhạt và chỉ có ý nghĩa trên giấy tờ mà thôi. Các cơ quan giám sát cần yêu cầu nêu rõ đơn vị đại diện pháp lý trong tất cả các hợp đồng phát hành trái phiếu.

Cần phải tăng cường vai trò đại diện pháp lý cho các trái chủ.

Đại diện pháp lý thường là các văn phòng luật sư, bởi vì chỉ họ mới nắm rõ tất cả các quy định pháp luật. Không nên giao vai trò này cho công ty chứng khoán hoặc ngân hàng.

Thưa ông, việc nhiều doanh nghiệp mua lại trái phiếu trước hạn có phải là tín hiệu tốt cho thị trường?

Đó không thể là tín hiệu vui được. Tín hiệu này khiến cho thị trường náo loạn.

Tuy nhiên, tín hiệu này làm chúng ta phải ngồi suy xét kỹ lại, tìm giải pháp xử lý, giúp cho thị trường trái phiếu đi đúng hướng và bền vững hơn.

Nguyễn Dương